【摘要】本文使用近代中国抗日战争之前的年度数据（１８７１—１９３６年），以长期视角研究了上海股市的收益率与通货膨胀率之间的关系。在银本位下的温和通胀环境中，上海股市的实际收益与通货膨胀之间存在强烈的负相关关系。当通货膨胀预期提高时，股市不仅实际收益在下降，甚至名义收益也在下降。在高通胀环境中，尽管股市名义收益随通货膨胀而提高，但是实际收益下降幅度更大。与费雪效应的主张相反，近代中国的上海股市并没有对冲通货膨胀风险的功能。