【摘要】长期以来，刚性兑付被视作中国影子银行体系的扭曲性特征之一，然而刚性兑付这一隐性规则在中国影子银行发展之初就存在。本文研究表明，刚性兑付的作用在中国影子银行的不同发展阶段上具有差异，决定因素是刚性兑付的资金来源。早期刚性兑付的资金主要来自资管机构的自有资金，刚性兑付把资管机构变成投资风险的实际承担者，不仅倒逼资管机构审慎投资，也让投资者对资管机构产生了信任，因此早期的刚性兑付既是一种自律机制，还是一种信任机制，让中国影子银行在基本保持稳定的情况下实现资管规模的快速增长。然而，资管机构自有资金的增速落后于资产规模的增速，以至于在一定时点后资管机构不再能够以自有资金维系刚性兑付，只能依靠“拆东墙补西墙”等方式，但这样的做法不仅不可持续，反而会诱发风险、掩饰风险，此时政府应当强制打破刚性兑付。本文能够为政府在不同时期对影子银行和刚性兑付态度的转变，以及2018年资管新规“破立结合、双管齐下”的治理逻辑提供解释。