【摘要】在经济发展新阶段，货币政策如何更好地兼顾“稳增长”与“稳杠杆”双重目标是需要研究的重要问题。为此，本文构建了一个含有高杠杆特征的动态一般均衡模型进行理论分析，并在此基础上利用状态依存的局部投影方法进行实证检验。研究发现，正常时期与高杠杆时期货币政策效果显著不同。正常时期，面对经济下行压力，宽松货币政策冲击能够较好地促进经济扩张并保证宏观杠杆率稳定，从而兼顾“稳增长”与“稳杠杆”。在高杠杆时期，宽松货币政策的“稳增长”效果显著弱于正常时期，而且还会推高宏观杠杆率，从而也难以实现“稳杠杆”目标。原因在于，高杠杆下更多的负债主体因偿债压力陷入“借新还旧”状态中，阻塞了货币政策的有效传导，降低了政策调控效率。